有關人工智慧（AI）泡沫化的警告聲不斷，但情勢最近有一大轉變：先前投資人擔心AI泡沫可能重蹈1999年達康泡沫的覆轍，但在AI股歷經近幾周市場劇烈震盪後，市場開始憂心AI泡沫可能更像2008年爆發的全球金融海嘯。

之前，眾人拿AI與達康泡沫相提並論。兩波市場榮景有明顯相似處：都是用途尚未可知的新科技，滿懷憧憬的投資人爭先恐後買進，導致相關股票飆上雲霄。但近來，愈來愈多投資人擔心拿錯誤的泡沫來比較。

例如，投資管理協會（IMA）執行長凱茨尼爾森說：「我之前寫道，AI的推出讓人覺得似曾相識，有如1999年電信泡沫的翻版。今天，開始覺得像是1999年泡沫脹愈大，變得更近似於導致2008年金融海嘯的泡沫。」

AI泡沫 vs. 達康泡沫

這種轉變很糟糕。與1999年相比，AI熱潮多少令人安心。股價熱得冒泡，從許多角度來看，是伴隨科技創新而來的代價，因為將來的新發明難以評價。更何況，過往的泡沫留下運河、鐵路、汽車、網際網路等新發明，重塑了經濟樣貌。即使股市湧現巨大的賣壓，也阻止不了AI的成長。

而且，就估值而論，AI也不像達康那麼高估。股價之所以上漲，是受晶片製造商和其他公司從AI成長獲利所驅動。如果這種獲利趨勢能持久，股價即使大漲，也不會顯得太昂貴。微軟和蘋果都走過1999年達康泡沫時期，如今這兩支科技股的估值比當年還要便宜。

再者，在千禧年前夕上市的網路公司，大多都尚未脫離虧損狀態，有的甚至連營收進帳也沒有，估值即使以當年的本夢比來看仍顯得太荒唐，與今天的AI相關大咖如輝達（Nvidia）獲利甚豐，簡直天差地別。

AI泡沫 vs. 房貸信用泡沫

話雖如此，投資人愈來愈關注一個令人聯想起2008年的警訊：信用泡沫。

當年那波驚天動地的金融危機，肇始於次級房貸泡沫，貸款戶最後繳不起房貸，引爆一系列地雷。與全球金融海嘯類比更令人驚駭，因為信用泡沫破裂造成的傷害遠比達康泡沫爆破嚴重。達康泡沫化後，股價崩跌只是讓投資人的紙上財富縮水，尾隨2000年股市崩盤而至的經濟衰退，是記憶所及較溫和的。況且，泡沫爆掉後，網際網路持續改造社會與經濟，最終讓許許多多的人賺大錢。

但信用泡沫爆裂會導致損失、資產賤價拋售以及破產。凱茨尼爾森指出，20年前壓垮經濟的不是房價下跌，而是房貸相關金融工具崩跌拖垮了銀行業與整個金融體系。

此刻聲稱AI資料中心可能像2008年那般引爆一連串地雷，也許太誇張；但那場金融危機確實提供一些風險模板，值得警惕並密切觀察。

例如，甲骨文公司（Oracle）正大量舉債籌資興建資料中心，目前甲骨文5年期信用違約交換（CDS）價格已飆漲，漲到比2008年雷曼兄弟倒閉後還要高的水準。法國興業銀行信用策略師庫瑪估算，就甲骨文而言，債務不履約隱含風險如今已超過16%。

甲骨文是超大規模雲端業者之中的特例，但債務愈滾愈大的整體方向很清楚，所以仍有理由提高警覺。

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